经济触底言之尚早 调整过程任重道远
第一，目前，全球经济除了中国之外，主要的经济体现在仍在下降，困境明显。从全球来说，今年走出衰退的前景并不看好，已有的一些统计数据虽然出现略微好转的迹象，但只是较之以前的悲观预期而言。全球经济已经走出最困难的时期，但是经济是否见底，尚不能判断。这次美国金融危机的源头是房地产市场泡沫的破灭，加之次贷的影响，最后在金融领域里面出现问题，因此如果房价不止跌回升，很难判断美国经济已经见底。另外，此次压力测试的结果并不能作为经济见底的依据。因为在经历了严重的经济危机之后，绝大部分的违约都已经暴露，风险都已经得到比较充分释放，未来可能所具有的违约比例，肯定会大大减少。根据压力测试所预测的前景，美国金融机构可能不会再出现大面积破产倒闭以及严重的资不抵债的状况，但总体经济形势仍不容乐观，调整还会继续下去。
第二，反思引发这次金融危机的原因，我们不能简单地将其归咎为美国过度宽松的货币政策。事实上，这是多种原因集中爆发的结果。首先，从周期角度来看，大小周期都到了急需调整的时期。从大周期来看，40 年代开始，全球经济进入高速增长阶段，第三次周期革命所创造出的推动经济增长的生产力开始逐渐衰减，而新一轮科技革命的到来，仍需要一个较长的酝酿过程，因此从某种意义上来说这次危机的爆发可以看成是所有产业逐渐成熟、老化，走向调整的必然结果。从小周期来看，固定资本更新一般需要8 到10 年的时间，如果把上一次周期的起点定为2001年，那么现在是应该进入调整阶段了。其次，全球化所带来的失衡状态也到了必须调整的阶段。经济全球化所带来的生产力扩张对全球经济产生了重要的影响，实体经济增长速度显著提高，但是如此之高的增长不可能一直持续，必然要经历调整。
如果我们清楚地意识到此次金融危机以及随后发生的全球经济危机是由多种因素综合引发的，那么调整就不会是一个短期的过程，也不是简单依靠货币政策和财政政策刺激就能迅速完成的。各国现在都在力图用多样的政策来刺激经济，但从长期来看货币政策是中性的。在当前经济形势下，采取反周期的刺激性措施确实可以发挥一定的效用，使经济避免进一步的衰退，但是要想通过经济刺激政策来使经济始终保持高速增长的状态是不可能的。如果美国新一轮科技创新不能取得新的突破，那么在今后5 到7 年或更长的时间内，全球经济都将处于一个低增长的阶段。
第三，金融危机对全球造成了非常严重影响。直接的影响分为两个渠道：其一，金融危机使美国的金融资产缩水，去杠杆化的过程随后引发一系列的连锁反应，但凡持有了美国金融资产的全球金融机构都受损严重，其资产负债状况以及经营行为被迫改变，这就引起了全球的去杠杆化和收缩过程。其二，实体经济在金融危机的冲击下开始收缩，需求的减少引起贸易和投资的下降，使全球经济进入收缩的过程。这就是为什么在2008 年上半年以前，主要的机构包括货币基金组织和世界银行对09 年经济增长进行预测的时候认为金砖四国还不错，会有1% 的增长，而现在普遍认为09 年全球经济都是负增长的原因。直接影响对中国较为明显。第一个渠道，对各大金融机构而言，从一定程度来说，资本帐户没有完全开放，缓解或者是隔离我们遭受美国金融资产大幅度缩水带来的冲击。另外，这和当时人民币的升值也有关系，因为人民币升值，各家金融机构都不愿意持有外汇资产。如果当时人民币升值压力小一点，金融机构持有的外汇资产多一点的话，其现在遭受的损失还会更大一点。第二个渠道，实体经济对我们产生的冲击还是非常大的，一直到今年一季度，我们的出口都是负增长。
中国经济对外依赖程度很大，出口在整个GDP 增长中所占的贡献为三分之一，如果对外经济不能恢复到正常的增长区间，出口仍然是负增长，那么经济走出谷底的论断就显得过于乐观。当然今年第一季度增长6.1%，通过大规模的投资来维持消费，应该说是取得了比较好的成绩，但是我现在担心的是：如果时至第四季度，出口还不能够恢复正常的增长，我们大规模投资所维持的GDP 增长速度是不是能保持，经济是不是会出现一个“W 型”的运行轨迹。
间接方面的影响，其一，从全球来说，毫无疑问世界经济格局将发生变化，但美国的实力并没有受到严重的影响，相反，其他的工业化国家对美国经济依赖程度进一步加深。从全球的角度来看，中国正扮演着越来越重要的角色，像我们这样的发展中国家有几个，当然不是全部，相对实力在上升，从GDP 的规模来说，已经对全球经济产生了一定影响。其二，生产方式，全球化高潮所形成的发达国家整个制造业包括服务业向外转移的程度，恐怕会进一步萎缩。原来西方国家政府对本国的母公司向外投资的行为实际上是采取了忽略政策或者是不管的政策，有的时候甚至是鼓励的政策，现在从美国以及一些欧洲国家的政策导向来看，可能就会有一些调整。生产方式的转变决定着未来几十年国与国之间的竞争实力，是实力变化对比的一个重要基础，我们决不能忽略。其三，国际体系包括国际经济体系、贸易体系等等都在发生变化。这个体系的转变从目前来看是有利于中国的，但短期内不可能发生翻天覆地的变化，在可预见的将来主导者仍然是美国。我不太赞成G2 的判断，认为中国将来可以和美国成为主导全球政治、经济体系的两大力量，这其实还是一个多级化发展过程。
第四，对于危机的前景，大约到2009 年底或者是2010 年年初，美国等主要经济体就会走出负增长，开始缓慢地恢复。滞胀的可能性还是比较大的。美国经济见底之日可能就是我们面临着严重通货膨胀压力之时，至于会不会真正形成严重的通货膨胀和经济低速增长共同出现的局面，取决于美联储和世界各国中央银行能否把前期投放的货币通过有效的政治途径和渠道收回。现在中央银行家们都认为他们有足够的手段能够把它收回来，但是我对此表示怀疑。
对于中国经济的前景，我认为目前采取的很多刺激政策，从反周期的角度来说是必要的。但我们必须认识到经济发展外部环境恐怕比以往任何时候都要严峻的现实，如果短期之内主
要目标是保增长，那么等外部形势逐渐恢复以后，政策的重点应该转移到调整结构、效率等方面来。如果增长的效率是比较高的，内涵是比较好的，同时能够伴随结构调整，适当调低增长的预期未必是一件坏事。__
《新金融》2009年第5期。
